CIO Insights: ตลาดหุ้นจีนเริ่มกลับตัว เรายังลงทุนทันไหม?

ใน CIO Insights ฉบับเดือน ก.ย. 2023 เราได้ตั้งข้อสังเกตว่าตลาดอาจมีมุมมองแง่ลบเกินไป ที่คิดว่าปัญหาในกลุ่มธุรกิจอสังหาริมทรัพย์จีนอาจลุกลามจนกลายเป็นวิกฤติเศรษฐกิจ โดยนับตั้งแต่นั้น ตลาดหุ้นจีนได้ปรับตัวลงไปทำจุดต่ำสุดและกลับตัวจนกระทั่งกลายเป็นตลาดกระทิงทางเทคนิคในช่วงไม่กี่สัปดาห์ที่ผ่านมา

จากการปรับตัวขึ้นครั้งล่าสุดนี้ เราได้รับคำถามมากมายจากนักลงทุนว่าเรายังเห็น Upside ของตลาดหุ้นจีนในระยะข้างหน้าอีกหรือไม่? คำตอบสั้นๆ คือ เรายังเห็น Upside อยู่ แต่เพราะการกลับตัวได้เกิดขึ้นแล้วอย่างรวดเร็วในช่วงไม่กี่สัปดาห์ที่ผ่านมา ดังนั้น การที่ตลาดหุ้นจีนจะเข้าสู่ภาวะตลาดกระทิงอย่างยั่งยืนนั้น โครงสร้างกำไรของภาคเอกชนก็จะต้องดีกว่าในปัจจุบันด้วยเช่นกัน

4 Key takeaways:

• การปรับตัวขึ้นครั้งล่าสุดของตลาดหุ้นจีนได้รับแรงขับเคลื่อนจากราคาหุ้นและการถือครองของนักลงทุนที่อยู่ในระดับต่ำมาก โดยค่า Forward P/E ของดัชนี MSCI China ได้ปรับตัวขึ้นจากจุดต่ำสุดที่ 8 เท่าในช่วงต้นปี มาอยู่ที่ 10.5 เท่าในปัจจุบัน แต่การ ‘Short หุ้นจีน’ ยังคงเป็นหนึ่งในกลยุทธ์ที่ได้รับความนิยมมากที่สุดจากบรรดานักลงทุนสถาบัน

• โอกาสที่ตลาดหุ้นจีนจะปรับตัวขึ้นอีกในระยะสั้นยังมาจากปัจจัยที่ราคาหุ้นและการถือครองของนักลงทุนยังอยู่ในระดับต่ำกว่าปกติ เนื่องจากดัชนี MSCI China มีค่าเฉลี่ย P/E ในระยะยาวอยู่ที่ 11.5 เท่า ทำให้ตลาดหุ้นจีนยังมี Upside อยู่ที่ราว 10% จากระดับปัจจุบัน ขณะที่ข้อมูลการถือครอง บ่งชี้ว่าเม็ดเงินลงทุนได้ไหลเข้าบรรดากองทุน ETF ขนาดใหญ่ที่ลงทุนในหุ้นจีน ทำให้ยอดซื้อ-ขายกลายเป็นบวกสุทธิในช่วง 3 เดือนที่ผ่านมา แต่โดยภาพรวม นักลงทุนยังคง Underweight ตลาดหุ้นจีน

• กำไรของภาคเอกชนจีนจะต้องดีกว่านี้ เพื่อตลาดกระทิงที่ยั่งยืน รายได้ในกลุ่มธุรกิจหลักของจีนได้หดตัวลงในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมาพร้อมกับเศรษฐกิจจีนที่กลายเป็นขาลง ในขณะที่ อัตรากำไรของบริษัทจีนปรับตัวลดลงในระยะยาวเช่นกัน แต่มาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจและการฟื้นตัวของภาคการผลิตทั่วโลก บ่งชี้ว่า กำไรของภาคเอกชนจีนกำลังเริ่มกลับตัว ทำให้เรามองเห็นโอกาสที่กำไรของบริษัทจีนจะกลับมาเติบโตอยู่ที่ราว 4-6% ต่อปีในระยะยาว

• หากนำปัจจัยด้านราคาและการเติบโตของกำไรมาผนวกกัน ตลาดหุ้นจีนอาจมี Upside ในระยะสั้นราว 15-20% แต่เมื่อพิจารณาในระยะยาว กำไรของบริษัทจีนแม้จะสมเหตุสมผล แต่ไม่น่าดึงดูดเท่าตลาดอื่นๆ โดยกลยุทธ์การลงทุน ERAA™ ของเรา ยังคงสัดส่วน Market-weight ในตลาดหุ้นจีน

ราคาที่น่าดึงดูดและการถือครองของนักลงทุนในระดับต่ำเป็นแรงขับเคลื่อนให้ตลาดหุ้นจีนปรับตัวขึ้น

ปัจจุบัน ดัชนี MSCI China มีค่า Forward P/E 12 เดือนอยู่ที่ 10.5 เท่า (ณ ปลายเดือน พ.ค.) หลังปรับตัวขึ้นราว 30% จากจุดต่ำสุดที่ 8 เท่า ในช่วงปลายเดือน ม.ค. 2024 แต่ตัวเลขดังกล่าวยังถือว่าต่ำเมื่อเทียบกับสถิติในอดีต เมื่อบวกกับการถือครองของนักลงทุนที่ค่อนข้าง Bearish ตลาดหุ้นจีนมาก (เราอธิบายเรื่อง ‘การถือครองของนักลงทุน’ ไว้ใน CIO Insights: นอกจากหุ้นเทคโนโลยี ยังมีโอกาสอะไรในตลาดสหรัฐ)  หมายความว่าตลาดหุ้นจีนยังมีโอกาสจะปรับตัวขึ้นอีก หาก Sentiment ของตลาดดีขึ้น ซึ่งทั้ง 2 ปัจจัยกลายเป็นแรงขับเคลื่อนหลักที่ทำให้ตลาดหุ้นจีนปรับตัวขึ้นเมื่อเร็วๆ นี้

อย่างไรก็ตาม ทั้งราคาหุ้นและการถือครองของนักลงทุนยังต่ำกว่าระดับปกติ แม้ตลาดหุ้นจีนจะปรับตัวขึ้นอย่างรวดเร็ว โดยข้อมูลการเคลื่อนไหวของเงินลงทุน แสดงให้เห็นว่านักลงทุนได้เริ่มกลับเข้ามาในตลาดหุ้นจีนแล้ว แต่ยังคง Net Underweight เมื่อเทียบกับสัดส่วนของตลาดหุ้นจีนในตลาดหุ้นโลก

จากตารางด้านล่าง เราจะเห็นว่าเม็ดเงินได้เริ่มไหลเข้า ETF ขนาดใหญ่ที่ลงทุนในหุ้นจีน หรือราว 87 ล้านดอลลาร์สหรัฐโดยเฉลี่ยตลอด 3 เดือนที่ผ่านมา แต่เมื่อพิจารณาในช่วง 1 ปีที่ผ่านมา ตลาดหุ้นจีนยังคงมีเงินไหลออกสุทธิอยู่

ทั้งนี้ ข้อมูลจาก UBS และการสำรวจความเห็นผู้จัดการกองทุนทั่วโลกของ Bank of America ล้วนชี้ไปในทิศทางเดียวกันว่ากองทุนทั่วโลกยังคง Underweight หรือ Short หุ้นจีนอยู่ อย่างไรก็ตาม จุดต่ำสุดของตลาดหุ้นจีนอาจผ่านพ้นไปแล้ว

เมื่อนำปัจจัยทั้งหมดมาผนวกกัน ทำให้มีความเป็นไปได้ที่ตลาดหุ้นจีนจะปรับตัวขึ้นอีกในระยะข้างหน้า เนื่องจากนักลงทุนที่เคย Bearish ตลาดหุ้นจีนอาจกลับมาซื้อหุ้นจีนอีกครั้ง และหากเราตั้งสมมติฐานว่า ราคาหุ้นจีนจะกลับเข้าสู่เทรนด์ระยะยาว (หรือระดับค่า P/E เฉลี่ย 20 ปีที่ 11.5 เท่า) หมายความว่า ตลาดหุ้นอาจมี Upside อยู่ที่ราว 10% จากระดับปัจจุบัน 

เศรษฐกิจจีนยังอยู่ในช่วงการฟื้นฟู

ปัจจัยที่ทำให้นักลงทุนกลับมาสนใจหุ้นจีนอีกครั้ง อาจเป็นข้อมูลล่าสุดที่บ่งชี้ว่าเศรษฐกิจจีนกำลังฟื้นตัว โดย GDP ของจีนใน Q1/2024 ขยายตัวดีกว่าคาด พร้อมกับเงินเฟ้อที่กลับมาอยู่ในแดนบวก ขณะที่ ดัชนีผู้จัดการฝ่ายจัดซื้อ (PMI) และภาคการส่งออกได้กลับมาขยายตัวอีกครั้งเช่นกัน

นอกจากนี้ รัฐบาลจีนยังคงมีนโยบายการเงินการคลังช่วยเหลือภาคเอกชนต่อไปเพื่อไม่ให้เศรษฐกิจสูญเสีย Momentum ที่ดี เช่น การออกพันธบัตรระยะยาวพิเศษมูลค่า 1 ล้านล้านหยวน (ประมาณ 138,000 ล้านดอลลาร์ฯ) เพื่อกระตุ้นกลุ่มธุรกิจหลักของประเทศ และมาตรการช่วยเหลือภาคอสังหาริมทรัพย์ครั้งใหม่ ซึ่งรวมถึงการอัดฉีดงบประมาณ 300,000 ล้านหยวน ให้รัฐบาลท้องถิ่นนำไปซื้อที่อยู่อาศัยที่ยังขายไม่ออก

รายได้ของภาคเอกชนน่าจะกลับมาเติบโตอีกครั้ง

โอกาสที่ตลาดหุ้นจีนจะปรับตัวขึ้นในระยะยาวจะขึ้นอยู่กับปัจจัยพื้นฐาน โดยเฉพาะการเติบโตของกำไรในภาคเอกชน ซึ่งเราจะอธิบายด้วยการจำแนกรายได้และอัตรากำไรดังนี้ 

ตลอดไม่กี่ปีที่ผ่านมา รายได้ของบริษัทจีนได้ปรับตัวลดลงเนื่องจากความอ่อนแอของเศรษฐกิจ โดยเส้นสีน้ำเงินเข้มในตารางด้านล่าง คือ คาดการณ์ยอดขายล่วงหน้า 12 เดือนของบริษัทในดัชนี MSCI China ซึ่งอยู่ในแดนลบมาตลอดนับตั้งแต่กลางปี 2022 โดยคาดการณ์ล่าสุดอยู่ที่ -6% ถึง -7% YoY เมื่อเทียบกับเทรนด์ระยะยาวที่ขยายตัวอยู่ที่ 5-6% ตลอด 17 ปีที่ผ่านมา

ข่าวดี คือ การฟื้นตัวของเศรษฐกิจมักจะช่วยให้ยอดขายกลับมาฟื้นตัวได้เช่นกัน โดยดัชนี PMI ในภาคการผลิตของจีนกำลังกลับมาอยู่ในโซนขยายตัวอีกครั้ง (เส้นสีฟ้า) ซึ่งจะช่วยขับเคลื่อนรายได้ของภาคเอกชนจีน

อัตรากำไรของภาคเอกชนจีนอยู่ในช่วงหดตัว แต่กำลังกลับมาฟื้นตัวอีกครั้ง

ในทางกลับกัน อัตรากำไรของบริษัทจีนนั้นอยู่ในช่วงหดตัว ส่วนหนึ่งมาจากอัตรากำไรที่ต่ำลงของ ‘เครื่องยนต์ลูกเดิม’ ที่เป็นแรงขับเคลื่อนให้เศรษฐกิจจีนมาโดยตลอด เช่น สถาบันการเงินและบริษัทเทคโนโลยียักษ์ใหญ่อย่าง Alibaba และ Tencent

อย่างไรก็ตาม จากตารางด้านล่าง คาดการณ์ อัตรากำไรของบริษัทจีนได้ฟื้นตัวจากจุดต่ำสุดในประวัติศาสตร์ที่ 9.8% ในช่วงกลางปี 2022 มาอยู่ที่ราว 10.4% ในปีนี้ แต่ยังต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะกลางที่ 10.8%

ERAA™ ยังคงสัดส่วน Market-weight ในหุ้นจีน เพราะมีโอกาสที่ดีกว่าในภูมิภาคอื่น

จากที่กล่าวมาทั้งหมด ปัจจัยพื้นฐานของหุ้นจีนได้บ่งชี้ว่าการเติบโตของกำไรในระยะกลางของบริษัทจีนน่าจะกลับมาอยู่ที่ระดับ 4-6% ต่อปี บนสมมติฐานว่าการเติบโตของรายได้และอัตรากำไรจะกลับสู่เทรนด์ระยะยาว

แม้ว่าผลตอบแทนระดับนี้จะดูสมเหตุสมผล แต่ยังถือว่าไม่น่าสนใจเท่าตลาดอื่นๆ โดยเฉพาะเมื่อพิจารณาถึง Risk-return Profile (ผลตอบแทนคาดหวังและความเสี่ยง) ยกตัวอย่างเช่น ตลาดหุ้นสหรัฐ ที่สถิติในอดีตบ่งชี้ว่ามีการเติบโตของกำไรมากกว่าและยังมีความผันผวนน้อยกว่าด้วย

นี่คือเหตุผลว่าทำไมกลยุทธ์การลงทุน ERAA™ ของเรา ซึ่งให้ความสำคัญกับการบริหาร Asset Allocation ในระยะยาว ถึงยังคงสัดส่วน Market-weight ของหุ้นจีนในพอร์ตการลงทุนของคุณ 

สอดคล้องกับการวิเคราะห์ตลาดหุ้นจีนของเราเมื่อปีที่แล้วที่สรุปว่าการคงสัดส่วน Market-weight ในหุ้นจีนยังคงสมเหตุสมผลเมื่อพิจารณาถึงโอกาสในระยะยาว โดยเฉพาะหาก ‘เครื่องยนต์ลูกใหม่’ ของเศรษฐกิจ เช่น รถยนต์ไฟฟ้าและพลังงานทดแทน สามารถเติบโตได้อย่างยั่งยืน

ทั้งนี้ ไม่ว่าคุณจะตัดสินใจลงทุนในอะไรก็ตาม คุณจำเป็นต้องพิจารณาปัจจัยต่างๆ อย่างรอบคอบและรอบด้าน เพื่อให้ยังคงสอดคล้องกับแผนการลงทุนโดยรวมของตัวเอง และการกระจายการลงทุนที่ดีในหลากหลายสินทรัพย์ ภูมิภาค และกลุ่มธุรกิจยังเป็นกลยุทธ์ที่เหมาะสมในการบรรลุเป้าหมายทางการเงินในระยะยาว