ตลอด 2 ปีที่ผ่านมา นักลงทุนเผชิญความท้าทายกับ Bear Market ของตลาดตราสารหนี้ครั้งใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์ เนื่องจากเงินเฟ้อที่พุ่งสูงขึ้นและ Fed ขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างรวดเร็วและรุนแรง

นอกจากนี้ ในช่วง 2-3 เดือนที่ผ่านมา ยังมีแรงเทขายตราสารหนี้อย่างหนัก ส่งผลให้ Yield ของตราสารหนี้ระยะยาวพุ่งสูงขึ้น โดยกลางเดือน ต.ค. ที่ผ่านมา Yield ของพันธบัตรสหรัฐอายุ 10 ปี ปรับตัวขึ้นไปใกล้ 5% ซึ่งเป็นครั้งแรกนับตั้งแต่ปี 2007 ท่ามกลางความไม่แน่นอนของเศรษฐกิจในระยะข้างหน้า

CIO Insights เดือนนี้ จึงอยากเจาะลึกสถานการณ์ล่าสุดในตลาดตราสารหนี้ เพื่อวิเคราะห์ความเสี่ยงและโอกาส รวมถึงแนวทางที่ StashAway จะพานักลงทุนผ่านความผันผวนครั้งนี้ไปได้อย่างไร

6 Key takeaways:

• ในช่วงไม่กี่เดือนที่ผ่านมา ตลาดตราสารหนี้ได้เกิดภาวะ Bear Steepening ของ Yield Curve หรือการที่ Yield ของตราสารหนี้ระยะยาวปรับตัวเพิ่มขึ้นเร็วกว่า Yield ของตราสารหนี้ระยะสั้น ซึ่งเป็นสถานการณ์ที่เกิดขึ้นไม่บ่อยนัก ยิ่งไปกว่านั้น Bear Steepening ครั้งนี้ยังเกิดขึ้นพร้อมกับ Inverted Yield Curve (Yield ของตราสารหนี้ระยะยาวต่ำกว่า Yield ของตราสารหนี้ระยะสั้น) โดย 3 ใน 4 ครั้งที่ทั้งคู่เกิดขึ้นพร้อมกัน สิ่งที่ตามมาคือเศรษฐกิจเข้าสู่ Recession

• ขณะที่ ท่าที Dovish ของ Fed ทำให้มีความเป็นไปได้ว่า Fed จะหยุดขึ้นอัตราดอกเบี้ย แต่จะคงไว้ในระดับสูงต่อเนื่อง หรือ ‘Higher for Longer’ เพื่อป้องกันภาวะเงินเฟ้อสูงกลับมาอีกครั้ง และ Fed อาจยังไม่ปรับลดอัตราดอกเบี้ยลงในเร็วๆ นี้ เนื่องจากอัตราการว่างงานยังอยู่ในระดับต่ำ 

• สถานการณ์ ‘Higher for Longer’ จะทำให้ Yield ของตราสารหนี้ระยะสั้น เช่น พันธบัตรสหรัฐ ยังน่าสนใจในระยะข้างหน้านี้ ซึ่งตรงกับมุมมองที่เรากล่าวย้ำมาตลอดทั้งปี 

• เทคโนโลยี ERAA™ ยังคงจับสัญญาณว่าเศรษฐกิจปัจจุบัน ยังอยู่ในภาวะ Stagflation ซึ่งยังไม่เหมาะกับการลงทุนในตราสารหนี้ระยะยาว อย่างไรก็ตาม ‘Model ประเมินมูลค่า’ ของ ERAA™ แสดงให้เห็นตราสารหนี้ระยะยาวเริ่มมีราคาน่าสนใจ และอาจสร้างผลตอบแทนอย่างแข็งแกร่งเมื่อเศรษฐกิจชะลอตัวมากกว่านี้และเริ่มเข้าสู่ภาวะ Recession

• ความกังวลของนักลงทุนตลอด 2-3 เดือนที่ผ่านมา คือ สถานะทางการคลังของสหรัฐ ซึ่งอาจกดดันให้รัฐบาลต้องออกพันธบัตรอีกเป็นจำนวนมากเพื่อแก้ปัญหาขาดดุลงบประมาณ เพราะยิ่งมีจำนวนพันธบัตรมากขึ้น ราคาพันธบัตรก็จะยิ่งร่วงลง ส่งผลให้ Yield เพิ่มสูงตามไปด้วย อย่างไรก็ตาม เราประเมินว่าตลาดอาจ Priced In หรือรับรู้ความเสี่ยงเหล่านี้ไปแล้ว เห็นได้จาก Yield ที่เพิ่มขึ้นมาอยู่ในระดับ 5%

• ในระยะข้างหน้า ความแข็งแกร่งของตลาดแรงงานสหรัฐอาจกดดันราคาตราสารหนี้ระยะยาวต่อไป ทำให้ยังต้องใช้เวลาอีกสักพักกว่าราคาจะถึงจุดต่ำสุด โดยในปัจจุบัน ERAA™ ยังระบุว่า Risk-adjusted Return (ผลตอบแทนปรับด้วยความเสี่ยง) ของตราสารหนี้ระยะสั้น ดีกว่าตราสารหนี้ระยะยาว ดังนั้นพอร์ตของเรายังคง Overweight ตราสารหนี้ระยะสั้นต่อไป

Bear Steepening ของ Yield Curve เกิดขึ้นไม่บ่อย และเป็นตัวบ่งชี้ว่าเศรษฐกิจสหรัฐกำลังชะลอตัว

หนึ่งในเหตุการณ์ที่สำคัญที่สุดสำหรับนักลงทุนในช่วง 2-3 เดือนที่ผ่านมา คือ Yield ของตราสารหนี้ระยะยาวปรับตัวเพิ่มขึ้นเร็วกว่า Yield ของตราสารหนี้ระยะสั้น ยกตัวอย่างเช่น Yield ของพันธบัตรสหรัฐอายุ 10 ปี ปรับตัวเพิ่มขึ้นจาก 3.8% เมื่อต้นเดือน ก.ค. มาอยู่ที่เกือบ 5% (เพิ่มขึ้นราว 1.2%) เทียบกับ Yield ของพันธบัตรสหรัฐอายุ 2 ปี ที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นเพียง 0.3% จาก 4.9% มาอยู่ที่ 5.2% ในช่วงเวลาเดียวกัน

ภาวะ Bear Steepening ของ Yield Curve หรือการที่ Yield ของตราสารหนี้ระยะยาวปรับตัวขึ้นเร็วกว่า Yield ตราสารหนี้ระยะสั้น เป็นสถานการณ์ที่เกิดขึ้นไม่บ่อยนัก โดยตั้งแต่กลางทศวรรษ 1960 จนถึงปัจจุบัน ภาวะนี้เกิดขึ้นน้อยกว่า 10% ของช่วงเวลาทั้งหมด ซึ่ง Bear Steepening เกิดขึ้นได้จากหลายปัจจัย ตั้งแต่ความคาดหวังว่าเศรษฐกิจจะเติบโตมากขึ้น เงินเฟ้อพุ่งสูงขึ้น ไปจนถึงการเปลี่ยนแปลงของ Supply-Demand ในตลาดตราสารหนี้

ทั้งนี้ Yield ของตราสารหนี้ระยะยาวที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วอาจส่งผลกระทบอย่างมากต่อเศรษฐกิจโดยรวม เนื่องจากผู้บริโภคและภาคธุรกิจจะมีต้นทุนการกู้ยืมที่สูงขึ้น และยังทำให้นักลงทุนที่ถือตราสารหนี้ระยะยาวขาดทุนอย่างหนัก เช่น กรณีของ Silicon Valley Bank โดยทั้งหมดนี้ล้วนฉุดรั้งการเติบโตทางเศรษฐกิจ

Bear Steepening ครั้งนี้น่าจับตามองเป็นพิเศษ เพราะเกิดในช่วงที่เศรษฐกิจสหรัฐกำลังชะลอตัวพร้อมกับ Inverted Yield Curve ของตราสารหนี้ที่ค่อนข้างลึกโดย 3 ใน 4 ครั้งที่เกิด Bear Steepening พร้อมกับ Inverted Yield Curve เศรษฐกิจก็จะเข้าสู่ Recession ในเวลาต่อมา เนื่องจากทั้งคู่มีส่วนทำให้อัตราดอกเบี้ยพุ่งสูงขึ้น ซึ่งจะกดดันเศรษฐกิจมากขึ้นส่วนครั้งที่เหลือ แม้จะไม่เกิด Recession แต่ก็ทำให้การเติบโตของ GDP ชะลอตัวลงอย่างรวดเร็ว

ท่าที Dovish ของ Fed และข้อมูลเศรษฐกิจที่อ่อนแอลง บ่งชี้ว่า Yield ของตราสารหนี้ระยะสั้นอาจถึงจุดสูงสุดแล้ว

สถานการณ์ในช่วงไม่กี่สัปดาห์ที่ผ่านมาทำให้ตลาดเริ่มปรับทิศทาง โดยคาดว่าอัตราดอกเบี้ยน่าจะใกล้หรือถึงจุดสูงสุดไปแล้ว

ในการประชุม Fed ครั้งล่าสุดเมื่อต้นเดือน พ.ย. ที่ผ่านมา ท่าที Dovish ของ Jerome Powell เหมือนเป็นการส่งสัญญาณอย่างชัดเจนว่า วงจรการขึ้นอัตราดอกเบี้ยของ Fed ได้สิ้นสุดลงแล้ว โดยเฉพาะอย่างยิ่งประธาน Fed ได้แสดงท่าทีว่าการขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีกครั้งก่อนสิ้นปีนี้อาจไม่เกิดขึ้น ขณะที่การปรับตัวขึ้นของ Future Markets ช่วงกลางเดือน พ.ย. สะท้อนมุมมองของตลาดว่า โอกาสที่ Fed จะขึ้นดอกเบี้ยอีกครั้งในปีนี้ แทบจะกลายเป็นศูนย์

นอกจากนี้ ในช่วงไม่กี่สัปดาห์ที่ผ่านมา ยังมีหลายข้อมูลที่แสดงให้เห็นว่าเศรษฐกิจสหรัฐกำลังชะลอตัว โดยตัวเลขการจ้างงานเดือน ต.ค. บ่งชี้ว่าตลาดแรงงานสหรัฐเริ่มลดความร้อนแรงลงแล้ว เห็นได้จากการจ้างงานที่ชะลอตัวและตัวเลขการว่างงานที่ออกมาสูงกว่าคาดที่ 3.9% (แต่ยังแข็งแกร่งเมื่อเทียบกับสถิติในอดีต) รวมถึงดัชนี PMI ของ ISM ที่แสดงให้เห็นว่าภาคการผลิตยังคงหดตัวต่อเนื่อง และภาคบริการที่มีแนวโน้มอ่อนแอมากขึ้น ขณะที่ตัวเลขเงินเฟ้อล่าสุดในเดือน ต.ค. ก็ยังลดลงต่อเนื่องมาอยู่ที่ 3.2% YoY

ข้อมูลทั้งหมดนี้บ่งชี้ว่า Fed น่าจะหยุดการขึ้นอัตราดอกเบี้ยแล้ว แต่เนื่องจากตัวเลขการว่างงานของสหรัฐที่อยู่ในระดับเกือบต่ำสุดในประวัติศาสตร์ รวมถึงค่าแรงที่ยังเพิ่มสูงขึ้นและเงินเฟ้อที่ยังอยู่เหนือระดับเป้าหมาย ทำให้การปรับลดอัตราดอกเบี้ยจึงยังไม่น่าจะเกิดขึ้นในเร็วๆ นี้

ราคาตราสารหนี้ระยะยาวอยู่ในระดับต่ำ แต่ตราสารหนี้ระยะสั้นมี Risk-Reward ที่ดีกว่า

ตลอดทั้งปีที่ผ่านมา เราได้พูดถึงตราสารหนี้ระยะสั้นมาโดยตลอดว่าเป็น 1 ในสินทรัพย์ที่น่าสนใจที่สุดในแง่ของ Risk-reward Ratio (อัตราส่วนผลตอบแทนเทียบกับความเสี่ยง) โดยนับตั้งแต่เดือน ก.ค. Yield ของพันธบัตรสหรัฐระยะสั้นได้ปรับตัวขึ้นมาอยู่ที่ราว 5.4% และน่าจะอยู่ในระดับสูงแบบนี้ต่อไปอีกอย่างน้อย 6 เดือน เนื่องจาก Fed จะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ ‘Higher for Longer’ เพื่อไม่ให้เงินเฟ้อสูงกลับมาอีกครั้ง

ขณะที่การเทขายตราสารหนี้อย่างหนักเมื่อไม่นานมานี้ ทำให้พันธบัตรสหรัฐระยะยาวมีราคาที่น่าสนใจมากขึ้น โดย ‘Model ประเมินมูลค่า’ ตราสารหนี้ระยะยาวของเรา (ตารางด้านล่าง) แสดงให้เห็นว่าพันธบัตรสหรัฐอายุ 10 ปีมีราคาต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวเกือบ 1 Standard Deviation ซึ่งหมายความว่าราคาอยู่ในระดับต่ำเมื่อเทียบกับสถิติในอดีต

อย่างไรก็ตาม เทคโนโลยี ERAA™ ของเรายังจับสัญญาณว่าเศรษฐกิจยังอยู่ในภาวะ Stagflation ซึ่งยังไม่เหมาะกับการลงทุนในตราสารหนี้ระยะยาว เพราะตราสารหนี้ระยะสั้นยังมี Risk-reward Ratio ที่ดีกว่า แต่เนื่องจากราคาตราสารหนี้ระยะยาวปรับตัวลงมาอยู่ในระดับต่ำ สินทรัพย์ประเภทนี้จึงมีโอกาสให้ผลตอบแทนอย่างแข็งแกร่งเมื่อเศรษฐกิจชะลอตัวลงมากกว่านี้

ดังนั้นหากมองในระยะยาว การที่ Yield ของตราสารหนี้พุ่งสูงขึ้นครั้งนี้ ยังเป็นการสร้าง Runway ให้ตราสารหนี้มีผลตอบแทนที่ดีได้ในอีกหลายปีข้างหน้า (อ่านเพิ่มเติมได้ใน H2/2023 Market Outlook)

ช่วงย่ำแย่ที่สุดในตลาดตราสารหนี้อาจผ่านพ้นไปแล้ว

หนึ่งในสาเหตุหลักที่ทำให้เกิดการเทขายตราสารหนี้เมื่อเร็วๆ นี้ คือ นักลงทุนต่างกังวลเรื่องสถานะทางการคลังของรัฐบาลสหรัฐ และความเสี่ยงที่รัฐบาลสหรัฐจะออกพันธบัตรจำนวนมากในอีกหลายทศวรรษข้างหน้าเพื่อแก้ปัญหาขาดดุลงบประมาณ โดยการประเมินของสำนักงบประมาณรัฐสภาสหรัฐ (CBO) คาดว่าหนี้ของรัฐบาลจะพุ่งขึ้นจาก 98% ของ GDP ในปี 2023 มาอยู่ที่ 118% ในปี 2033 (เพิ่มขึ้น 20%)

อย่างไรก็ตาม เรามองว่าตลาดอาจ Priced In ความเสี่ยงดังกล่าวไปแล้ว เห็นได้จาก Yield ของตราสารหนี้ระยะยาวที่ปรับตัวขึ้นไปที่ 5% เพราะโดยปกติแล้ว อัตราดอกเบี้ยของตราสารหนี้ระยะยาวจะมีองค์ประกอบ 3 ส่วน คือ 1) อัตราเงินเฟ้อระยะยาว 2) Neutral Real Interest Rate หรือ อัตราดอกเบี้ยที่เป็นกลางต่อระบบเศรษฐกิจไม่ผ่อนคลายหรือตึงตัว และ 3) Term Premium หรือ ผลตอบแทนเพิ่มเติมที่นักลงทุนต้องการตามความเสี่ยงในการลงทุนช่วงนั้นๆ

หากลองคำนวณคร่าวๆ ด้วยอัตราเงินเฟ้อระยะยาวที่ 2% (เป้าหมายของ Fed) และ Neutral Real Interest Rate ที่ 0-0.5% (ค่าเฉลี่ยในอดีต) ดังนั้น Yield ที่เพิ่มขึ้นมา (Term Premium) อีก 2.5-3% สะท้อนว่าตลาดได้ Priced In ความเสี่ยงอื่นๆ ไปแล้ว

จากสถิติในอดีต ครั้งสุดท้ายที่เห็น Term Premium ของตราสารหนี้ระยะยาวอยู่ในระดับ 2.5% ขึ้นไป คือ ช่วงทศวรรษ 1980 ซึ่งเป็นช่วงที่อัตราเงินเฟ้ออยู่เหนือระดับ 5% อย่างต่อเนื่อง และอัตราดอกเบี้ยสูงกว่าในปัจจุบันมาก รวมถึง Fed ในขณะนั้นยังใช้นโยบาย Hawkish ที่รุนแรงกว่าตอนนี้มาก นอกจากนั้นเราอ้างอิงจากงานวิจัยของ IMF พบว่า ถึงแม้สัดส่วนหนี้ต่อ GDP ของสหรัฐเพิ่มขึ้นอีก 20% ตามการประเมินของ CBO จริง อาจทำให้ Term Premium เพิ่มขึ้นอีกแค่ราว 0.4-1.4% เท่านั้น

ทั้งหมดนี้แสดงให้เห็นว่าตลาดอาจ Priced In ความเสี่ยงของ Supply-Demand ในตลาดตราสารหนี้สหรัฐไปเกือบหมดแล้ว อย่างไรก็ตาม เราคาดว่าราคาตราสารหนี้ระยะยาวอาจต้องใช้เวลาอีกสักพักกว่าจะถึงจุดต่ำสุด เนื่องจากตลาดแรงงานสหรัฐที่ยังแข็งแกร่งและเงินเฟ้อที่ยังยืดเยื้ออยู่เหนือระดับเป้าหมายของ Fed

StashAway จะช่วยให้นักลงทุนผ่านความผันผวนในตลาดตราสารหนี้ไปได้อย่างไร

ที่ StashAway เรามีทางเลือกการลงทุนที่หลากหลายเพื่อให้นักลงทุนสามารถผ่านความผันผวนในตลาดตราสารหนี้ไปได้อย่างราบรื่น

สำหรับนักลงทุนที่ต้องการลงทุนในพอร์ตที่มีการกระจายความเสี่ยงที่ดีเพื่อสร้างความมั่งคั่งในระยะยาว พอร์ต General Investing ที่บริหารโดยเทคโนโลยี ERAA™ ของเรา ยังใช้กลยุทธ์ Defensive เพื่อปกป้องพอร์ตจากความไม่แน่นอนของเศรษฐกิจ โดยเฉพาะอย่างยิ่งในปัจจุบันที่ Yield Curve ของตราสารหนี้ยังคง Inverted และสินทรัพย์เทียบเท่าเงินสด อย่างพันธบัตรสหรัฐระยะสั้น ยังให้ Yield สูงกว่าทั้งตราสารหนี้ระยะยาวและอัตราเงินเฟ้อ ดังนั้น ERAA™ ยังคง Overweight พันธบัตรระยะสั้นต่อไป เนื่องจากมี Risk-adjusted Return ที่ดีกว่า

กลยุทธ์ Defensive นี้ช่วยให้ผลตอบแทนที่ StashAway ดีกว่า Benchmark* ท่ามกลางความวุ่นวายตลอดปีที่ผ่านมา โดยเฉพาะอย่างยิ่งในพอร์ตที่มีระดับความเสี่ยงต่ำกว่าซึ่งมีสัดส่วนในตราสารหนี้มากกว่า (อ่านเพิ่มเติมได้ใน ผลการดำเนินงาน Q3/2023 ของเรา)

สำหรับนักลงทุนที่ต้องการลงทุนในตราสารหนี้ เนื่องจากราคาปรับตัวลดลงจนให้ Yield ที่น่าสนใจ คุณอาจเลือกลงทุนในพอร์ตต้นแบบ Passive Income ซึ่งอยู่ภายใต้ Flexible Portfolio ของเรา

ยิ่งไปกว่านั้น หากคุณต้องการเพิ่มการลงทุนในพันธบัตรสหรัฐระยะสั้น หรือ US Money Market คุณสามารถลงทุนใน USD Cash Plus ที่ให้ Yield 5.4%* ต่อปี (ข้อมูล Yield to Maturity ณ 31 ต.ค. 2023) ซึ่งเป็น Yield ระดับสูงสุดในรอบกว่า 10 ปีและมีความเสี่ยงต่ำมาก

ทั้งนี้ ความไม่แน่นอนของตลาดถือเรื่องปกติที่เกิดขึ้นได้บนเส้นทางการลงทุนระยะยาว สิ่งสำคัญคือ การลงทุนในพอร์ตที่มีการบริหารความเสี่ยงที่ดีเพื่อให้คุณสามารถ Stay Invested ได้อย่างสบายใจ เพราะเมื่อมองภาพกว้างขึ้น คุณจะเห็นว่าความผันผวนของตลาดในระยะสั้น อาจเป็นเพียงจุดเล็กๆ เท่านั้นในเส้นทางการลงทุนของคุณ

*หมายเหตุ:

Benchmark ที่เราใช้ในการเปรียบเทียบมาจาก MSCI All Country World Equity Index TRI ในส่วนของหุ้น (ก่อนวันที่ 1 มีนาคม 2566 ใช้ MSCI World Equity Index TRI) และใช้ FTSE World Government Bond TRI ในส่วนของตราสารหนี้ โดยนํ้าหนักของ Benchmark ที่เราใช้จะมีค่าความผันผวนที่เกิดขึ้นจริง (Realized Volatility) ในระยะเวลา 10 ปีเท่ากับระดับความเสี่ยง StashAway Risk Index

การเปรียบเทียบผลการดําเนินงานดังกล่าวมาจากผลตอบแทนก่อนหักค่าธรรมเนียม

ผลการดําเนินงานในอดีตไม่ได้เป็นสิ่งยืนยันถึงผลการดําเนินงานในอนาคต การลงทุนมีความเสี่ยง โปรดทําความเข้าใจลักษณะสินค้า เงื่อนไขผลตอบแทน และความเสี่ยง ก่อนตัดสินใจลงทุน